日本の国債と長期金利の関係

1. 直近5年間（2020～2025年）の国債発行額と長期金利の推移

1.1 コロナ禍以降の国債発行額と民間吸収の状況

日本では2020年の新型コロナウイルス感染症拡大に対応する大型財政出動により、国債発行額が急増しました。令和2年度（2020年度）決算では国債発行額が108.6兆円と、当初計画（32.6兆円）から大幅に増加し、税収を上回りました。その後も財政赤字補填の新規国債発行は高水準が続き、2021年度当初は約43.6兆円の発行が見込まれました。こうした増発国債を誰が吸収したかを見ると、コロナ禍以降は日本銀行（中央銀行）がその大部分を買い入れ、民間部門の国債保有シェアが縮小しています。実際、2019年末から2024年3月末までの約4年間で国債残高は92.2兆円増加しましたが、日本銀行の保有は85.7兆円増加し（全体シェア43.7％→47.4％）、対照的に国内民間投資家（銀行等）は18.9兆円減少しました。この間、海外投資家の保有も25.4兆円増加していますが、依然シェアは13.7％程度に留まっています。つまり、過去5年は国債増発分のほとんどを日銀が吸収し、民間（特に国内投資家）はネットでは国債を売り越す形となりました。日銀の巨額購入（量的緩和）は国債市場の需給を引き締め、超低金利維持に貢献しましたが、国債の市場流動性低下という副作用も指摘されています。

1.2 日銀のイールドカーブ・コントロール（YCC）と長期金利の推移

長期金利（新発10年物国債利回り）は、2016年以降の日銀のイールドカーブ・コントロール（YCC）政策によって事実上ゼロ近辺に固定されてきました。YCCの下で日銀は10年金利を**「0％程度」に誘導し、一定範囲を超える金利上昇を無制限の国債買入れで抑えています**。当初の変動許容幅は±0.1％程度でしたが、2018年に±0.2％程度、2021年3月に±0.25％程度へと拡大されました。その結果、2020年から2021年にかけての10年債利回りは概ね-0.1％～+0.1％の狭いレンジで推移しました（例：2020年は▲0.10％～+0.06％程度、2021年は0.00～0.13％程度）。2022年は世界的なインフレ高進で他国金利が上昇する中でも日銀がYCCを維持したため、10年金利は年央まで0.2～0.25％以下に抑えられ、年末時点でも0.25％前後でした。しかし、日銀は2022年12月にサプライズ的にYCC運用を修正し、10年金利の許容変動幅を±0.25％から±0.5％へ拡大しました。この変更後、2023年の10年債利回りは徐々に上昇し、7月には日銀が指値オペ上限を0.5％から1.0％に引き上げる追加柔軟化策を決定。これにより形式上の誘導目標は据え置きつつも、実質的に長期金利は1％程度まで上昇を許容する体制となりました。市場ではこの間に金利上昇圧力が強まり、2023年末の10年利回りは約0.7～0.9％に達しています。その後もインフレ率や海外金利動向を映して金利はやや上下し、2024年には一時1％台を超える水準（例：2024年6月に約1.05％）も観測されました。2025年初には1.4％前後まで上昇する場面があり、現時点（2025年春）で長期金利は約1％前後と、2010年代後半以降で最も高い水準にあります。総じて直近5年間は、巨額の国債増発にもかかわらず日銀の積極的介入によって長期金利は歴史的低水準に抑えられてきましたが、2022年末以降はYCCの緩和に伴い金利が緩やかに上昇に転じる局面を迎えています。

2. 民間の国債吸収余力が限界に達した場合の長期金利変動と背景・影響

2.1 民間吸収余力の限界と市場構造の背景

日本の国債市場はこれまで「国内での安定消化」を特徴としてきました。銀行、保険会社など国内金融機関が豊富な貯蓄を背景に国債を引き受け、長期金利は低位安定してきた経緯があります。しかし近年、その**「民間による国債購入余力」に限界が近づいているとの指摘があります**。理由の一つは、民間金融機関が既に相当量の国債を保有しており、さらなるリスクテイク余地が小さくなっていることです。また人口減少・高齢化で国内貯蓄が細る中、政府債務の拡大ペースが民間資金の供給力を上回りつつあります。このような状況下で民間の国債吸収が限界に達すれば、市場原理による金利上昇圧力が顕在化すると考えられます。すなわち、財政赤字を埋めるための国債増発に対し、国内投資家の需要が不足すると国債価格の下落（利回り上昇）によって需給バランスが調整されるということです。実際、日銀がYCC下で買入れを減らし始めた最近では、国債の需給要因が金利に影響を与えやすくなってきました。民間の限界を超える追加国債を市場に消化させるには、海外投資家の需要に頼る必要も出てきますが、海外勢は日本の国内勢より高いリスクプレミアムを要求する傾向があり（為替リスク等を嫌気）、その受け入れにはより高い金利水準が必要となります。このため、日銀が国債保有を大幅に減らし、外国人の保有比率が高まると、中長期的に日本の長期金利には追加で数％程度の上昇圧力がかかる可能性があると指摘されています。つまり市場構造的にも、これまでの日銀・国内勢頼みの低金利維持策には持続性の限界が見え始めているのです。

2.2 金融政策（日銀の対応）と長期金利への影響

民間吸収力の限界による金利上昇リスクに対し、金融政策の動向は決定的な役割を果たします。過去5年は日銀が事実上「最後の買い手」として国債を引き受け、民間の限界を覆い隠す形で金利抑制を行ってきました。しかしインフレ率上昇や副作用蓄積を背景に、日銀は2022年末以降YCCの柔軟化に舵を切り、将来的な金融緩和縮小（テーパリング）や政策金利引き上げの可能性も模索しています。仮に民間の国債消化余力が完全に限界に達する状況では、日銀は二つの選択肢に直面します。（1）金利急騰を防ぐため再び国債買い入れを拡大して市場を支える、（2）ある程度の金利上昇を容認しつつ、市場メカニズムに委ねる、という対応です。前者は金融緩和の再強化（いわゆる財政ファイナンス的な側面）となりインフレや財政規律への懸念を招きかねません。他方、後者の道を取れば長期金利は需給要因で急上昇する可能性があります。そのため日銀は難しい舵取りを迫られますが、現総裁の下では「YCCの持続性を高める」という名目で段階的に金利上限を引き上げ、市場の混乱を抑えながら徐々に民間需給に金利形成を委ねる戦略が取られています。この漸進的アプローチにもかかわらず、2023年前後には金利上昇に伴う市場波乱（国債利回りが一時目標上限を突破し、日銀が巨額介入する局面など）が見られたことから、日銀は追加柔軟化で予防的に上限を1％へ広げました。今後もし民間需要の限界で金利に一段の上昇圧力が生じれば、日銀は臨時オペや利上げを含む政策対応で応じる可能性がありますが、それでも需給要因を完全には打ち消せず長期金利のボラティリティ（変動幅）が大きく高まることも考えられます。

2.3 マクロ経済・財政への影響

民間吸収力低下に起因する長期金利急騰は、日本経済に様々な波及経路で影響を及ぼします。まず金利上昇は企業の設備投資や個人の住宅ローンなどの資金調達コストを押し上げ、投資・消費を抑制することで実体経済に下押し圧力となります。また国の財政面でも、金利上昇により国債の利払い費が増大し、財政収支の悪化や累積債務残高の対GDP比上昇を招きます。特に名目長期金利が経済の成長率を上回る水準で上昇すると、債務動態が悪化して財政健全性に悪影響を与えると指摘されています。日本政府もこのリスクを認識しており、内閣府試算では金利上振れ時の財政悪化シナリオを感応度分析しています。一方で、長期金利が適度に上昇すること自体は必ずしも悪影響ばかりではありません。一定の金利水準は金融機関や年金・保険など機関投資家の運用環境を改善し、資金配分の効率性を高める効果もあります。ただし「民間余力の限界」が示唆するような急激で制御困難な金利上昇（いわゆる**「金利ショック」）が起これば、金融市場の混乱や債券価格急落による含み損発生で金融システム不安を誘発する恐れも否めません**。極端なケースでは、国債利回りが市場不安や信用不安から急騰し、一時的に政府の資金繰りや金融仲介に支障をきたすリスクすら理論上は考えられます（もっとも現状では国内投資家の高い国債保有意欲と日銀のバックストップによりそのようなリスクは抑え込まれています）。長期的視点では、仮にこの先も巨額の国債発行が続いた場合、シナリオによっては2040年代に長期金利が5～6％台に達するとの試算もあります（民間購入余力を低く見積もるケース）。こうした水準は日本経済にとって長らく経験のない高金利であり、現実となれば財政・経済へ甚大な影響を及ぼすでしょう。総じて、民間吸収力の限界に伴う長期金利上昇は金融政策や投資家行動によってある程度平滑化されるものの、最終的には実体経済や財政の制約条件として無視できないインパクトを持つと言えます。

3. 今後10年間（2025～2035年）の長期金利見通し

3.1 政府機関による長期金利見通し

政府（内閣府）が公表する中長期の経済財政試算では、今後10年程度の長期金利のベースラインシナリオを**「緩やかな上昇」と見込んでいます**。具体的には、2024年度の長期金利は0％台後半（～0.8％程度）で、その後は徐々に上昇し中長期的に約1％程度まで達する姿が示されています。これは物価上昇率が目標の2％に及ばず低位安定するケースを想定した穏当なシナリオです。一方で経済が順調に回復・成長し物価も安定的に2％へ収れんする「成長実現ケース」では、金利上昇ペースもやや速まり、2020年代後半に1.5％前後、2030年代前半には2％台に乗せると想定されています。さらに同ケースでは労働需給逼迫による賃金上昇が続き名目GDP成長率も高まるため、2033年頃までに10年金利が3％台半ば（およそ3～3.5％）に達するとの試算も示されています。つまり政府試算では、今後10年間の長期金利はシナリオに応じおおむね1％弱～3％台半ばの範囲で推移する可能性が描かれています。ベースライン（低成長・低物価）では1％前後にとどまる一方、成長が加速すれば2～3％台への上昇も十分起こり得るとの見立てです。

3.2 民間機関の予測とシナリオ分析

民間の金融機関やシンクタンクも、日本の長期金利について様々な予測シナリオを発表しています。総じて物価上昇と金融政策正常化の進展を前提に、金利は中長期で上昇基調との見方が多いようです。たとえば大和総研の中期見通し（2025～2034年度）では、日本銀行が段階的に政策金利を引き上げるとの前提の下、10年国債利回りは2020年代後半までに実体経済を反映して上昇し、2030年前後には名目GDP成長率並みの「3％弱」で推移すると予想されています。このレポートでは、日銀の国債買入れ縮小に伴い需給面からの上昇圧力が徐々に強まる点や、将来的に海外投資家の保有比率が高まることでリスクプレミアムが上乗せされ金利が上振れする可能性にも言及されています。一方、民間予測の中には比較的慎重なケースもあります。例えばニッセイ基礎研等では「少子高齢化で潜在成長率が低く、インフレも定着しにくい日本では金利上昇は緩慢」として、2030年頃でも長期金利は1％未満に留まるとの見解（2022年時点の予測）もありました。しかし昨今のインフレ進展や日銀政策転換を受け、足元の予測レンジはやや上方修正されつつあります。海外の見方では、英調査会社キャピタルエコノミクスが「2030年までに日銀政策金利2％・長期債利回り約2.5％に達する」と予想するなど、2％台半ばを指摘する声もあります。結局のところ、**今後10年の長期金利は「低成長・低インフレが続く場合は1％前後にとどまる」「物価目標達成で金融正常化が進めば2～3％程度まで上昇」**という両極のシナリオが存在し、中間的なシナリオも含め幅広い見通しがあり得ます。

3.3 リスク要因と今後の注目ポイント

長期金利見通しを考える上で、金融政策の行方がまず重要なポイントです。現時点では日銀のマイナス金利政策やYCCが段階的修正の途上にあり、2024～2025年にかけて追加の政策変更（マイナス金利解除やYCC撤廃）が起これば金利に大きな影響を与えるでしょう。仮に日銀が政策金利引き上げに踏み切れば、短期金利上昇に連動して長期金利にも上昇圧力が波及します。一方、仮に景気失速やデフレ懸念で再緩和（YCC強化や利下げ）となれば、長期金利は再び低下圧力がかかる可能性があります。また財政動向と市場の信認もリスク要因です。政府債務がこの先さらに拡大し続ける場合、市場参加者が将来のインフレや債務膨張リスクを織り込み長期金利にプレミアムを要求する可能性があります。前述のように極端なケースでは国内民間の消化余力を超える国債増発が続き、海外投資家頼みになると、予測レンジの上限（3％前後）を超えて金利が上振れるシナリオも否定できません。一方、日本経済が生産性向上や構造改革で潜在成長率を押し上げることに成功し、高成長・適度なインフレが実現すれば、健全な形で金利が上昇する（例えば2～3％台で安定する）展開も考えられます。この場合、実質金利はそれほど高騰しないため経済への悪影響は小さく、むしろ金融資本市場の機能改善につながるでしょう。総合的に見ると、2035年頃までの日本の長期金利は1％程度から最大で3％台後半まで、経済・物価動向や政策対応次第で広いレンジの可能性を孕んでいます。政策当局（日銀・政府）は低金利維持と副作用のバランスに苦慮しつつあるため、市場では「脱デフレ後の金利正常化」に向けた模索が続くでしょう。投資家別の国債需要動向（国内銀行・保険、年金基金や海外マネーの動き）、日銀のYCC方針の変化、そして財政健全化の進捗などが、今後10年の長期金利を占う上での重要な注目ポイントとなります。政府や民間各種のシナリオ分析を踏まえると、「民間吸収力の範囲内であれば金利上昇は緩慢だが、範囲を超えると調整圧力で金利は跳ね上がり得る」という構図が浮かび上がります。日本の国債市場と長期金利の行方は、金融政策の転換期と巨額債務の持続可能性という二つの要因が交錯する中、これからの10年で大きな転換点を迎える可能性が高いと言えるでしょう。